La crisis financiera del país, agravada en el primer trimestre, comienza a superarse en abril y se alivia más en los meses siguientes. Se mantienen las medidas de contención, de tal suerte que se cuenta con recursos para enfrentar los vencimientos en dólares y permitir, incluso, un fortalecimiento de la reserva cambiaria. La solvencia del país es mayor y, por lo mismo, no sorprende la estabilización de la paridad y los descensos de tasas de interés. Con ello se atenúa la amortización acelerada de pasivos que experimentan los agentes productivos, aligerándose su situación.
Es claro el contraste entre los dos primeros trimestres: el inicial, de agravamiento; el segundo, de corrección y superación de la emergencia financiera. La tasa de interés es un buen indicador (gráfica 9). Buena noticia es que se presenten los resultados previstos de un severo programa de ajuste tendiente a recuperar la estabilidad en el más corto plazo posible. Hay desahogo en los mercados financieros y monetarios, pero en la planta productiva y el empleo continúa el deterioro. Las exportaciones no alcanzan todavía a originar un ambiente de recuperación. De allí la importancia del mercado interno en nuestra actividad productiva.
POLITICA MONETARIA
Es la pieza clave del programa de estabilización. Las cifras de la base monetaria, indicador relevante, muestran que prevalece la política de restricción: el saldo nominal al 30 de junio sigue tendencia decreciente (10,000 millones de nuevos pesos (NP) menos que a fines de 1994) y experimenta una caída anual real de 20%. Además, en línea con tal programa, se fortalece la posición de divisas del banco central (gráfica 10).
En el primer semestre se acumulan reservas por más de 4,000 millones de dólares (md), resultado de un déficit en la cuenta corriente de 1,000 md, y un superávit en la de capitales superior a 5,000 md (gráfica 11).
En la cuenta de capitales, los renglones sobresalientes de variación son el endeudamiento del sector público y la amortización de Tesobonos y pasivos bancarios. El monto de los apoyos del exterior es inferior al vencimiento de los pasivos. La acumulación de reservas se debe a que gran parte de la amortización de Tesobonos no se convierte en salida de dólares, sino que se destina a otros instrumentos, y a que los bancos logran volver a financiar sus líneas foráneas y pueden pagar al Fondo Bancario de Protección al Ahorro (Fobaproa) los apoyos recibidos, organismo que transitoriamente desempeña esta función. El proceso no es uniforme y evidencia la realidad contrastante entre los dos trimestres, ya comentada. En la gráfica 12 se ejemplifica con los pasivos bancarios en dólares: cuando no pueden ser renovados, Fobaproa otorga crédito a los bancos; suben hasta alcanzar 3,900 md en abril, para reducirse después gracias al inicio de las renovaciones, de tal suerte que esta línea monta 655 millones en la actualidad.
Como en el primer semestre, en el segundo la evolución de la corriente de divisas ha de depender principalmente de lo que ocurra con el fondo de estabilización y las amortizaciones de Tesobonos y pasivos bancarios con el extranjero. Se anuncia oficialmente la llegada de 8,200 md en julio y agosto, amén de nuevos préstamos del Banco Interamericano de Desarrollo y del Banco Mundial, disponibles de inmediato.
En cuanto al vencimiento de pasivos, destacan los casi 10,000 md en Tesobonos, en la segunda mitad del año, de los cuales casi 7,000 md son en julio-agosto. En este bimestre, los fondos adicionales anunciados son superiores, y más aún si se considera la posibilidad de refinanciamiento a través de otros instrumentos. En efecto, la experiencia reciente muestra que sólo una parte se paga en dólares: en promedio, 65% de los Tesobonos se liquida así entre marzo y julio.
Hoy se cuenta con una base mejor para enfrentar los compromisos por venir: desde el 6 de julio las reservas exceden a las obligaciones en Tesobonos, que son la principal deuda a corto plazo denominada en dólares; su saldo actual representa la mitad de los activos en divisas del banco central (gráfica 13). Además, las colocaciones en el mercado internacional se reaniman y cabe esperar más recursos, así para el sector público como para el privado.
Dicha mejor perspectiva, aparte de sus buenos efectos en las expectativas, hace pensar que los meses de mayor presión han pasado: si bien las amortizaciones son abultadas en julio y agosto, se cuenta con recursos extraordinarios para atenderlas, situación contraria a la que se vive en junio, por ejemplo. La contracción monetaria termina por imponerse y se traduce en un menor tipo de cambio. La devaluación real de la paridad, a pesar de su reciente apreciación nominal, se ubica en un 40% respecto a noviembre, lo que deja margen para apreciaciones adicionales en los meses venideros. Asimismo, se afecta favorablemente el comportamiento de la inflación: su tramo ascendente es de enero a marzo, agravado por el aumento del Impuesto al Valor Agregado (IVA) en abril, que aún tiene secuelas en mayo. Sin embargo, a partir de entonces se moderan las presiones, de tal suerte que en el segundo semestre la inflación mensual promedio puede ser menor al 2%, contra casi 5% en el primero (gráfica 14).
Al superarse la fase virulenta del fenómeno inflacionario, las tasas de interés toman el mismo derrotero: como son rentas por venir, descuentan anticipadamente la ocurrencia de una menor inflación y, a pesar de su reciente caída, las garantizan en términos reales. Tal como lo ha demostrado la experiencia de anteriores planes exitosos de estabilización, al mismo tiempo ocurre una baja en la tasa nominal y una alza en la real. En las últimas semanas se pagan los mayores reditos desde el inicio de la crisis (gráfica 15).
En línea con lo anterior, se incrementan los plazos de maduración del papel gubernamental: en el caso de los Certificados de la Tesorería (CETES) se suspenden las colocaciones a 14 días; se renuevan, primero a 182 y posteriormente a 365 días, y el promedio aumenta conforme descienden los réditos. Ahora se ubica en 138 días. Contrasta con los 33 prevalecientes a mediados de marzo: el mercado valida menores tasas y mayores plazos ante la evolución favorable del control inflacionario y, por tanto, del programa de estabilización.
En síntesis, parece empezar a recuperarse la confianza. Así lo demuestran el cese de la salida de recursos del sistema financiero, la renovación de deudas vigentes, las colocaciones nuevas en el mercado internacional (del sector público y del privado), y los montos de inversión extranjera, que reaniman las entradas de capital, aparte de las que significa el paquete de apoyo del exterior.
ACTIVIDAD PRODUCTIVA
Recuérdese el origen de la crisis: no sólo se interrumpe la entrada de recursos al país sino que, al no renovarse la totalidad de los vencimientos, ocurre una amortización acelerada de los créditos que, al influir en las variables financieras (tipo de cambio, inflación y tasas de interés), la extiende a los pasivos denominados en pesos. Esto se debe al bien conocido efecto de la inflación: al empujar al alza las tasas de interés, el saldo real del crédito se paga anticipadamente. La introducción de las Unidades de Inversión (UDIS) busca contrarrestar este fenómeno. Adicionalmente, es la primera vez que enfrentamos una crisis de esta naturaleza estando el grueso de la deuda en el sector privado.
El pago anticipado y no deseado del endeudamiento tiene importantes repercusiones en los agentes productivos: cancelan o difieren proyectos de inversión, o de consumo duradero en el caso de las familias, se racionalizan gastos, incluyendo los laborales de las empresas. Al extenderse estas reacciones a todos los sectores, el panorama es de un mercado interno deprimido por menor consumo e inversión. Queda en la exportación la única fuente que anima los flujos financieros.
La industria de automóviles es un ejemplo representativo: en enero- junio, el mercado doméstico merma 70%, ello no se compensa con los récord de exportación y las ventas totales descienden 23% (gráfica 16). La preeminencia del mercado interno para el grueso de las actividades productivas nos explica el entorno recesivo general.
El análisis de las cuentas externas refleja la misma situación. Si bien aumenta considerablemente la tasa de crecimiento de las ventas foráneas, se mantiene su alta concentración en pocos productos y en niveles similares a los del año pasado (gráfica 17). No hay muchos nuevos participantes en la exportación: las mismas empresas intensifican su actividad afuera ante lo deprimido del mercado local. En la contracción de las importaciones también se observa el contraste: mientras más dependientes sean del mercado propio, como las de consumo final, mayor es la caída; las ligadas a la exportación, sean intermedias o de capital, prosiguen su avance (gráfica 18). Dada la mayor asociación de estas compras con el mercado externo (65%), la baja del total no es tan seria. Todo esto es consistente con un superávit comercial de casi 3,000 md durante el primer semestre (gráfica 19).
Con el plan de estabilización se contrae la actividad productiva, que en el segundo trimestre ha de sufrir una caída mayor que la esperada: en relación con igual período del año anterior puede superar un 6%; a pesar de que en el tercero se prevén mejores condiciones, estimamos una contracción anual de 4-4.5%. El desempleo, otra "variable de ajuste", aumenta considerablemente en los cinco primeros meses. La tasa abierta está arriba del 6% en mayo. De enero a mayo dejan de cotizar en el Instituto Mexicano del Seguro Social (IMSS) 720 mil asegurados, entre permanentes y eventuales: equivalen a la creación de puestos remunerados de los últimos tres años (gráfica 20).
Finalmente, buenas señales, aunque con información todavía preliminar. De acuerdo con la encuesta a empresarios del Banco de México, hacia finales del primer semestre "toca fondo" la caída del producto interno bruto (PIB). Cambia la tendencia si se materializa la opinión de los entrevistados (gráfica 21). El nivel de producción sigue siendo menor al del año pasado, pero se detiene la inercia decreciente. Esto coincide con un repunte de la demanda por liquidez, asociado a un mayor nivel de transacciones. Se trata por ahora de una conjetura, ya que una encuesta de expectativas no constituye una evidencia. Es factible que ya no descendamos más, pero no lo es el que se inicie la recuperación.
COMENTARIOS FINALES
Primer trimestre de deterioro y segundo de corrección. El tercero está colmado de interrogantes: ¿cómo podemos, con paridad flotante y expectativas aún variables, favorecer descensos ulteriores de la inflación? ¿qué puede hacerse para favorecer mayor crecimiento y mayor generación de empleo? ¿cómo vamos a tratar al ahorro externo? ¿qué reformas estructurales deben imprimirse para mejorar la eficiencia y la productividad de los recursos?. Pasada la emergencia, es natural que surjan estas y otras cuestiones. Algunas se enuncian en el Plan Nacional de Desarrollo (PND) pero todas, de una manera u otra, deben evaluarse y contestarse.